4季度迎来"暖冬"　1100点为低风险区域

“政策热情”引发了三季度的市场反弹，但是，在“经济降温”的背景下，尤其是中国和全球房地产这一主导行业的回落，对钢铁、石化、有色金属、海运、煤炭甚至电力行业相继带来了业绩下降压力。这些周期性行业和板块以低市盈率为估值特征，占市场权重大，其滞重表现在很大程度上制约了市场的总体上涨高度。

　　在资本市场总体处于国际接轨的大趋势下，H股成为了国内A股市场估值的最佳参照系，这也是在股权分置改革试点后我们测算出市场阶段性波动区间在1000－1250点的重要依据。

　　我们把30家A＋H股公司分成了两组，第I组中有14家公司，覆盖的行业主要是钢铁、石化、有色、煤炭、电力、水泥、海运等。由于这些公司大多处于全球性的大行业，经营规模大，市场地位高，在公司治理、历史业绩水平方面表现较好，A/H股股价差距并不大，二季度末A/H股股价的加权平均溢价水平仅4％，三季度末在A股市场大幅度反弹后溢价水平提高到了11.7％。第II组中的16家公司在历史业绩表现、经营规模和市场地位和行业的国际化程度等方面与第I组中的公司存在差距，其H股定价普遍低于A股价格，目前的加权平均高估程度约为40％。

　　两组公司总体加权平均的A/H股价的溢价水平为16.3％，基于目前股权分置改革A＋B股、A＋H股以及ST股已经破题，对价幅度预期已经确定在10送2－3的水平，因此，我们可以判断出，1100点已经成为市场波动的下限区域。A/H股价溢价率变动情况参见左下图。

　　我们认为今年四季度市场虽然也会不同程度地受制于资金面紧张的惯例，特别是“新老划断”和再融资开闸预期压力下，市场将更多地展示其“弱势平衡”的一面，但大盘蓝筹股价值底线和政策做多热情将支持市场摆脱前几年“年底创新低”的怪圈。也正是从这一角度来出发，我们提出今年四季度的市场行情有望表现为“暖冬”。