长城证券下半年操作策略　大盘5000之上（附股）

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◆A股整体的静态PE水平已从2006年初的16倍上升至惊人的47倍，而沪深300指数相比全球主要市场的静态估值已经溢价1倍左右。估值压力开始显现。

　　◆上市公司业绩的持续高增长将有助于化解A股的静态估值压力。从PEG的角度，绩优A股群体目前31倍左右的1年期动态PE仍处于合理价值区间，并无显著高估，另一方面短期上升空间也并不充分。但随着4季度以后2007年度业绩逐步明朗和新一年业绩增长逐步在股价中得到体现，以绩优公司为代表的A股整体应该还存在25-30%的上升空间，对应的上证综指点位在5000点以上。

　　◆下半年的不确定性来自于经济趋热背景下紧缩政策的预期，短期内的经济运行趋势、上市公司业绩走势以及流动性变化趋势都可能因此而产生一些变数。尤其在政策面不确定性较大和短期估值压力明显的3季度，市场呈现震荡调整格局的可能性较大。

　　再次引用我们在年度策略中对2007年市场走势展望的描述：“繁荣与曲折并存的一年”。

　　◆在高估值现实和紧缩政策背景下，下半年投资策略必须考虑2个方面的因素：估值的安全，确切的成长。

　　我们下半年重点看好的行业集中于具备估值优势、同时长期景气趋势较明朗的煤炭、钢铁、有色金属等中上游行业，以及长期成长性突出、估值相对合理的房地产、金融等下游行业。

　　◆长城30股票池自年初推出至今的累计涨幅达到118.56%，跑赢沪深300的98.50%和上证指数的52.92%。根据下半年投资策略、行业配置结论和行业研究员对个股的把握，本期股票池分别调出国电电力、中天科技和金龙汽车3只个股，调进中国石化、上海汽车、长江电力3只个股。

　　一、估值压力与紧缩政策背景下的投资策略

　　在目前的高估值现实和紧缩政策背景下，投资策略必须考虑2个方面的因素：估值的安全，确切的成长。从估值的角度，在市场整体估值基本合理的框架下，寻找行业和个股新的估值洼地是我们关注的重点。从成长的角度，能够分享中国经济成长、从而具备较长时期持续增长潜力的行业仍然应该成为投资的首选。

　　1、估值：还存在洼地吗

　　我们选取保持跟踪的900家左右绩优上市公司作为样本，分析其中各行业PE估值相比平均水平的溢价率变化。

　　分析显示，绝对估值的洼地主要存在于上游行业的钢铁、石油化工、有色金属、煤炭等行业中，而其中钢铁行业可以说是“最深”的洼地。另外，最近半年估值溢价幅度呈现下降态势的金融、汽车行业也值得关注。当然，由于上游行业普遍具备的周期性特征，享受相对较低的PE估值有其必然之处。但问题在于周期性行业合理的估值折价是多少？如果处于向下的景气周期，无疑再低的估值也缺乏吸引力；如果处于向上的景气周期、并且具备相当长时期的持续性，那么这样的估值洼地变“浅”甚至被填平的希望就非常之大。在中国工业化进程对资源和原材料的长期需求的背景下，我们判断煤炭、钢铁这类的洼地行业在一定程度上具备景气周期延长和洼地变“浅”的逻辑基础。

　　另一种意义的估值洼地是相对估值的“洼地”，即绝对估值虽然高于平均水平，但其业绩增速预期也明显高于平均水平，从而在PEG值的角度表现出洼地特征。以07年PEG为例，全部900家左右绩优公司的PEG值为1.3，而其中金融、房地产、电子器件行业的PEG值在1.0-1.1左右，可以认为是相对的估值洼地。

　　2、长期成长的视角

　　我们预期下半年的紧缩政策环境并不会改变中国经济的长期景气趋势，但却有可能引发经济运行形势短期的调整。在此背景下，长期的视角更为重要，寻找能够分享中国经济成长、从而具备较长时期持续增长潜力的“主旋律”行业成为必要的选择。

　　从长期成长的视角，基于中国工业化阶段的产业经济变迁趋势，值得看好的行业包括：消费升级趋势下的地产、高端消费品(食品饮料、医药、高档家电、汽车)、服务业(金融)，工业化进程下受益于长期需求拉动的能源(石油、煤炭)、原材料(钢铁、有色金属)和机械行业。尽管下半年的紧缩政策可能会对上述部分行业带来不同程度的短期冲击(例如出口退税政策调整对钢铁行业的影响，加息对地产、银行业的影响)，但是相信并不会改变其长期成长的趋势，从长期投资的角度，仍值得继续看好。

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